2015年我国养老金改革进入“深水区”，对此中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文教授撰文陈述自己的看法，该文刊登在《当代金融家》2015年第7期（总第121期），第71-74页，这里全文刊发。

2015：养老金三支柱全面深化改革
——金融市场影响力的视角

郑秉文/文

        我国养老金三支柱改革进入“深水区”。从历史上讲，第一支柱3万多亿元将首次进入投资改革的轨道，第二支柱以修订20号令与制度结构调整升级为改革主要目的，第三支柱以建立和实施“个人养老账户”为改革主要内容。本文在如何防止中国养老保障体系建设“走弯路”上，提出了七项建议和四个“明确”。
        2015年是我国养老金改革的“大年”。
        从第一支柱的情况看，基本养老保险基金的投资改革到今年底呼之欲出。
        从第二支柱的情况看，《企业年金试行办法》（20号令）即将修订，借着修订20号令的“东风”，企业年金、职业年金的年金基金管理结构和体系将有一次重大的跳跃和升级。
        从第三支柱的情况看，个人养老税优政策落地指日可待。早在2008年国际金融危机时，国内已经有一些地方开始对个税递延型养老保险进行讨论和论证，当年12月国务院颁布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，提出将个税递延型养老保险纳入国家决策以及“研究对养老保险投保人给予延迟纳税等税收优惠”的具体议题，其后一直没有出台相关政策。据悉，相关配套政策在今年年底之前也将落地。
         总之，我国养老金第一支柱、第二支柱、第三支柱的改革在今年年底都会“亮相”。

        第一支柱：年底开始进行市场化投资
        进入21世纪以来，我国养老金第一支柱以每年约30%的速度快速增长，为投资带来了巨大压力。在过去几年里，我国对基本养老保险基金投资模式进行了三次改革尝试。 
        第一次是在2008年，主要围绕应该由各省自行对基本养老保险个人账户基金进行分散投资还是应该由中央政府进行集中投资的方式展开讨论，没有上升到政策面，但是第一次政策面与学术界的互动。
        第二次是在2011～2012年，主要是对我国基本养老保险基金投资体制进行改革尝试，改革方案共有三种，最后选择了“专门机构投资运营模式”，即由政府出面建立一个统揽全国的、市场化和多元化的投资机构。
        第三次是在2015年，这次改革的可选择方案更多，如各省分散自行投资模式（包括地方政府直接控制的“行政受托”方式和地方政府间接控制的“法人受托”方式），统一委托给全国社保基金理事会投资模式，建立养老金管理公司进行分散化、竞争性市场投资模式，建立全国独立投资机构交由专门机构投资运营模式，等等。据悉，本次改革最终仍倾向由中央集中管理基本养老保险基金投资，而不是分散给各省。

        第二支柱：20号令修订促进年金制度升级
        我国养老金第二支柱改革以修订20号令与制度结构调整升级为主要目的，是企业年金制度在中国再度升级的极好机会，加上今年4月初正式实施了《机关事业单位职业年金办法》改革，可以在调整修订20号令的时候一揽子解决，否则很可能产生一些法理上的问题。
        第一，建议建立或者引入“自动加入”制度，旨在扩大年金参与率。目前，中国纳税人口约为2400万人，企业年金缴纳人数约为2200万人，如何才能实现数量上的突破？美国2006年通过的《养老金保护法案》（Pension Protection Act，PPA）为扩大参与率采取了很多措施，其中就包括“自动加入”制度。“自动加入”制度可以解决很多问题，如机关事业单位改革后即实现年金的全覆盖，必然涉及公平问题，如果引入“自动加入”制度，私人部门和公共部门站在一个平台上，等于为机关事业单位年金全覆盖提供了政策依据；又如由于企业工人年金只在几千万人口内建立，不能覆盖到几亿人口，绝大多数人的退休收入就会减少一大块。可见，“自动加入”制度是机关事业单位改革建立职业年金制度的一个理论依据，也是提高企业年金参与率的一个重要举措。
        第二，建议放开“有限个人选择权”，提高总体收益水平。个人资本化账户的投资模式在全世界共有四种：第一种是由中央政府决定全国所有养老金账户资产的投资，也称为“中央公积金制度”，目前新加坡等十几个国家均实行这种制度；第二种是由账户持有人决定的“完全个人选择模式”，相当于香港地区的强基金模式和智利模式实行的制度；第三种是由账户持有人在雇主提供的标准化产品范围内进行“有限个人选择模式”；第四种是中国独有的模式，即由年金发起人或年金受托人统一投资的“企业统一模式”。
        概括而言，“企业统一模式”有六个缺陷：第一，不能同时满足所有人的风险偏好；第二，不同风险偏好和不同年龄的人群不加区分地只由一个统一的产品计划进行覆盖，因而只能降低风险容忍度，甚至将其作为最大公约数，实施保本战略；第三，低风险低收益，保本战略的低风险偏好必然降低整体收益水平，意味着全体职工都只能享受一个比较低的养老金收益水平；第四，养老基金是长期投资基金，这样的短期化运作显然不利于提高其收益水平，尤其对青年人来讲是吃亏的；第五，全国按照一个基本格式进行配置，将很难发挥出投资管理人各自的独特性；第六，产品缺乏多样性和灵活性，同质化严重，缺乏市场服务意识。 
        美国401k计划等DC型计划（缴费确定型）在2006年以前实行的就是“完全个人选择模式”，当时存在两个极端现象：或者百分之百持有股票，或者百分之百持有货币和债券，很少有人根据持有人的不同年龄、不同风险偏好对资产进行有效配置，这就是“两个山墙”现象（见图1），是“完全个人选择模式”的缺陷，即账户持有人不可能理性地根据年龄等风险偏好有效配置账户资产。于是，美国于2006年立法通过了《养老金保护法案》，此后，“两个山墙”的现象得到逐渐缓解（见图2），而根据年龄和风险偏好持有权益类资产比例的人数越来越多。从图2可见，浅色部分越来越多，异军突起，就是随着年龄变化而持股比例相应发生变化的人群，其与图1相比形成巨大反差，越年轻，持股比例越大，人数也越多。重要的是，浅色部分还显示随着人们年龄的增长，持股比例越来越少，资产配比日趋理性。