摘要：自2005年英国首先将ESG理念引入到养老基金投资以来，全球养老金管理越来越重视ESG投资。我国从2016年启动建立绿色金融体系，养老金资产管理领域积极探索ESG投资策略。目前我国纳入投资的养老基金包括基本养老保险基金、企（职）业年金基金和全国社会保障基金，三类基金职能定位不同，在引入ESG投资理念和投资策略时，应首先回答清楚“谁是受益人”和“什么是受益人的最优利益”的问题。基本养老保险基金的基础是代际供养，以跨代利益最大化为原则，将投资周期应与制度负债久期相匹配。企（职）业年金基金属于私人养老基金投资领域，定位为提高待遇，但两类基金的受托机制不同，尤其是职业年金基金投资增加了“代理人”角色，使委托人无法通过自主选择表达投资偏好，需要资产管理者以委托人终身利益最大化为原则，将投资周期与委托人生命周期相匹配。全国社会保障基金属于储备型，定位是应对人口老龄化风险，应增强责任投资信息披露。当前，我国第二波“婴儿潮”即将步入老年，“非标准化”就业正在冲击传统社会保障，在养老基金ESG投资时不应忽视这些新挑战。

关键词：养老基金；投资；ESG；受托责任

一、问题的提出

在人口老龄化趋势下，现收现付养老金制度的可持续问题越来越严峻，世界主要经济体都在加大养老金储备，包括扩大主权养老基金规模和发展私人养老金，通过资产管理，以期获得长期增值，增强养老金制度的可持续性。2019年我国将养老财富储备纳入“国家积极应对人口老龄化中长期规划”，社会各界对养老基金投资的关注度升温，呼吁将ESG因素融入养老基金投资战略，养老基金ESG投资成为学界和业界关心的新课题。ESG投资是将环境（Environment）、社会（Social）和公司治理（Governance）等非财务因素纳入决策的投资方式。

国内研究养老基金ESG投资的文章并不多，主要集中在我国开展养老基金ESG投资的必要性、局限性和国际经验的介绍上。王信、姜晶晶（2021）指出，养老基金投资具有长期性，公共属性强，与可持续投资关注长期价值、兼顾各方利益、减少负外部性的理念高度匹配，养老金可持续投资渐成国际趋势；汤春华等（2020）认为，ESG 投资有助于实现养老金投资收益回报的长期稳定但目前面临产品策略单一、市场规模较小、投资决策信息不足等困难；牟瑾瑾（2021）介绍了日本养老基金的ESG投资策略和经验；张峰、王道鹏（2021）介绍了美国、加拿大和日本的养老基金在ESG投资方面的主要做法。这些研究对我国养老基金投资融入ESG因素具有实际意义，但暗含着各类养老基金无差别的假设，实际上，我国各类养老基金的职能定位有很大差别，在ESG投资上不可同日而语。本文通过辨析各类养老基金的受托责任，试图解析不同养老基金的投资在融入ESG因素时应有所区别。

二、养老基金的ESG投资趋势

（一）国外发展情况

联合国全球契约组织2004年发布的报告《在乎者即赢家》（Who Cares Wins）首次完整提出“环境、社会、公司治理”即ESG理念，英国于2005年颁布《职业养老金计划（投资和披露）条例》（Occupational Pension Schemes (Investment) Regulations）和《养老金保障基金（投资原则陈述）条例》（The Pension Protection Fund (Statement of Investment Principles) Regulations），首次将ESG理念引入养老基金管理，2006年联合国支持的负责任投资原则（Principles of Responsible Investment，简称PRI）将ESG理念引入投资领域。至此，全球养老基金开启ESG投资篇章。

从全球养老金管理看，ESG投资越来越受到重视，养老基金投资目标从利润最大化转为兼顾公共利益。美国第三大公共养老基金“纽约州共同退休基金”（NYS Common Retirement Fund）已经宣布到2025年从油气公司撤资2260亿美元。日本于2014年首次发布《尽职管理守则》（Stewardship Code）后，政府养老投资基金（GPIF）的ESG投资转入快车道，投资规模从2014年的8400亿日元增长至2019年的336万亿日元，增长400倍。韩国在2015年对国家养老金法案做了修订，要求将ESG因素纳入考量。加拿大在《2016年养老金福利法案》中要求养老金计划公布“ESG因素是否纳入计划的投资政策”以及这些因素是如何纳入的信息。巴西政府在2018年出台政策，规定养老基金的风险分析中要融合ESG因素，投资策略要遵守ESG指导方针......