No.114-20201012:基本养老保险基金投资：规模、约束与政府选择-中国社会科学院社会保障实验室

【摘要】历经二十年的争论，基本养老保险基金终于确定了统一受托投资模式。虽然各界几乎一致认同基金投资在经济上更为有利，但实践中却出现了基本养老保险基金投资规模远低于基本养老保险基金累计结存金额的现象。本文探讨相关制度约束问题。研究发现，导致基金投资规模不足的主要原因包括，一是相关制度存在显性和隐性约束，周转性质的资金预留以及收付实现制与养老保险制度长期运行之间的隐性冲突导致可投资规模下降；二是政府履行社会保障职能相关决策受预期影响，且养老保险基金投资决策目标并非完全基于社保制度自身，而是在多维目标体系中权衡。鉴于未来十年养老保险累计结存仍将继续攀升并达到历史高位，建议尽快明晰各方主体权利与义务，并提升统筹层次与明晰相关制度安排，尽力消除基金投资中的各种制度约束，以从源头上提升基本养老保险制度的财务可持续性。

【关键词】基本养老保险基金；制度；科层制；政府行为

一、引言

关于基本养老保险基金投资问题的相关探讨已持续了二十余年。早在统账结合的基本养老保险制度建立之前，章连桥（1994）已建议通过建设社会保险银行等手段，推动社会保险基金走向由市场解决保值增值问题。此后各界围绕基本养老保险基金是否投资问题，从保值增值、制度缺陷、潜在福利损失与制度优化等多个角度展开了探讨（蔡兴扬，1997；于洪，2002；郑秉文，2004；胡继晔，2007；郑秉文，2014）。

在探讨的初期，基本养老保险累计结存金额很小，2000年底全国基本养老保险基金滚存结余只有947亿元。但累计结存增加速度极快，2010年末基本养老保险累计结存已达15365亿元。2015年，国务院明确了基本养老保险累计结存投资模式——《基本养老保险基金投资管理办法》（国发〔2015〕48 号）规定，“由省级政府将各地可投资的基本养老保险基金归集到省级社会保障专户，统一委托给国务院授权的基本养老保险基金管理机构进行投资运营”。2016 年《全国社会保障基金条例》明确，由全国社会保障基金理事会（后文简称为社保基金会）作为接受省级人民政府的委托的机构。争论多年的基本养老基金投资与否问题至此落幕。

经过二十余年的投资争论之后，无论基本养老保险基金投资的支持方还是反对方，对基金投资在经济上更为有利这一判断基本一致。社保基金自成立以来的年均投资收益率达8.82％，其稳健表现极大地打消了对投资安全性与回报水平的顾虑，各界对基本养老保险基金投资发展多持乐观态度。如魏霄与倪娟（2016）判断，中央批准社保基金投资运营地方养老金，将改变当下的投资约束效应。自2015年基本养老保险基金统一集中投资、专业化运作原则确立以来，相关文献探讨主要集中在投资技术、风险控制与监管等领域。如丁建定与任志强（2015）利用模糊层次综合分析法探讨基本养老保险基金投资的五种风险；丁怡与邓大松（2016）探讨构建最低的收益担保制度，从而提升基金抵御风险的能力；易沛与张伟（2019）通过探讨社保基金的投资风格是否符合长期、稳健原则。

现有研究已论证了基本养老保险基金投资的经济性（郑秉文，2017）。遗憾的是，基本养老保险基金投资规模远小于其累计结余。2016年12月，社保基金会开始受托运营基本养老保险基金。但截至2018年末，各地实际划入委托资金本金只有6050亿元。在基本养老保险基金投资两年之后，委托投资金额仅相当于基本养老保险基金累计结存（58152亿元）的10.4%，城镇职工基本养老保险基金累计结存的（50901亿元）11.89%。但现有研究没有解释为什么会出现基本养老基金投资规模不足的问题。

理论上的经济性与现实中投资规模未及预期的冲突成为思考的起点。投资规模不足现象的特殊性在于，其委托人是各地政府（社保机构），受托人是社保基金理事会。基本养老保险基金投资不足现象，必然存在着隐含的制度约束要素。因而，相关探讨还需要从更宏观的角度找寻切入点......